*Nettavisen* Nyheter.

Holder ikke vann

Et marked på defensiven er som en teltduk når den utsettes for regn. Inni teltet er det tørt og trygt inntil regnet pipler inn og det blir vått og kaldt.

Av og til er det som om markedet følger teltdukprinsippet. Dårlige nyheter preller av som regnet på telduken. Er regnværet av den standhaftige sorten, begynner regnet likevel å piple inn til sist. Fredag i forrige uke så vi tegn til at nettopp dét skjedde i kapitalmarkedene.

Det har en stund vært snakket om at kredittmarkedet har vært mer defensivt enn aksjemarkedet. Mens aksjemarkedet steg kraftig etter bunnen i januar, var det mange som pekte på at utviklingen i kredittmarkedet ikke var like god. Optimismen kom så smått tilbake i aksjemarkedet, mens kredittmarkedet fortsatt var pessimistisk, het det i mange analyser.


Derivatene tok over
De siste årene har det blitt populært å følge CDS-spreadene i stedet for de underliggende obligasjonene. CDS står for Credit Default Swap og er en forsikring mot at obligasjonsutstederen skal gå konkurs. Disse derivatpapirene følger derfor utviklingen i kredittspreadene - rentedifferansen mellom selskapsobligasjonen og statsobligasjoner - for de ulike obligasjonene, og har blitt svært populære de siste årene. Når man leser om CDS-er i avisene, er det nesten så man får inntrykket av at folk har glemt at dette er et derivat som bare ligger oppå de underliggende enkeltobligasjonene. De konstruerte derivatene har på sett og vis blitt virkeligere enn de faktiske papirene.

Normalt er det en én-til-én-sammenheng mellom CDS-ene og de underliggende obligasjonene. Fordi de to markedene likevel ikke er helt like - men har karakteristika som kan bli forskjellige gitt ulike impulser - er det kanskje en grunn til å stoppe litt opp nå som risiko dukker opp i så mange former i kapitalmarkedene. Poenget mitt er at kredittspreadene i de underliggende obligasjonene har fulgt aksjemarkedet mye bedre enn CDS-markede de siste ukene.

Klikk på bildet for å forstørre.

 

Grafen ovenfor viser gjennomsnittlig rentedifferanse på tvers av 14 kredittkvaliteter på industriobligasjoner i USA, sett i forhold til S&P 500-indeksen i løpet av det siste året. Både rentedifferansen (vist på invers basis i grafen) og aksjemarkedet går stort sett i samme retning, men aksjer har voldsommere taktomslag. Mens CDS-spreadene har fortsatt å øke de siste ukene, har rentedifferansen i enkeltobligasjonene i grafen blitt mindre i takt med oppgangen i aksjemarkedet. Hva skyldes forskjellen?


Nye risikomomenter
En åpenbar forskjell kan være at CDS-spreadene folk ser på, måles ved hjelp av brede indekser som inneholder blant annet finansselskaper, mens industriobligasjonene i grafen er mer knyttet opp mot én sektor. Et annet poeng er at hele CDS-ordningen for tiden kan inneholde et usikerhetsmoment i tillegg til konkursrisikoen i de underliggende papirene. Hva ville skjedd med det forholdsvis nyetablerte CDS-markedet dersom folk begynte å tvile på oppgjørsevnen i CDS-markedet? Hvis en begynnende risikopremie i CDS-markedet har sneket seg inn i spreadene i dette markedet, gjenspeiler de ikke lenger den rene konkursrisikoen i underliggende obligasjoner.

Mange har de siste ukene pekt på stadig økende CDS-spreader, men problemene i finanssektoren har kanskje skygget over for reell konkursrisiko i industrien. På fredag økte imidlertid rentedifferansen i de underliggende kredittpapirene i amerikanske industrisektor til ny høy (ny lav i den inverse grafen ovenfor). Sånn sett minner nå hele kredittmarkedet - både CDS-delen og de underliggende obligasjonene - om teltduken som til slutt må gi etter for regnmassene.

I dette uværet er det imponerende at teltet som huser aksjemarkedet fortsatt holder stand mot vannet. Kredittmarkedet begynner å ane en langvarig økonomisk nedtur med rekordmange konkurser de neste ett til to årene, mens aksjemarkedet setter pengene på at en ny økonomisk opptur kommer i løpet av sommeren 2008. Hvor lenge kan de to markedene befinne seg i hver sin leir?

Nettavisen ønsker en åpen og levende debatt.

Her kan du enkelt bidra med din mening.

Annonsebilag