RING: 02060 E-POST: 02060@nettavisen.no
Ønsker du å sende video eller andre dokumenter? Benytt 02060@nettavisen.no
Kontakt oss
Trym Riksen

Når følelser blir en hemsko

For å lykkes i aksjemarkedet, må man kjempe mot sine instinkter. Bearmarkedets logikk kan bare forstås når man titter inn i menneskers følelsesliv.

 

Verdens aksjemarkeder har halvert seg i verdi. Mens mange kastet seg på kjøpsbølgen i 2006 og 2007, er folk flest i dag tilbakeholdne med aksjeinvesteringer. Oljeprisen nærmet seg 150 dollar fatet i sommer. I dag tror imidlertid de samme analytikerne som spådde en snarlig oljepris på 200 dollar, at prisen kan falle videre fra 30-tallet. Hvor er logikken i slike beslutninger og analyser?

Vi vet at investorer flest bare kan drømme om å oppnå markedsavkastningen. Jeg illustrerte nylig investorers elendige avkastning de siste 20 årene, sett i forhold til en passiv kjøp-og-hold-taktikk i artikkelen om aksjemarkedets spilleregler. Hvorfor er det slik at vi går i de samme fellene gang på gang, uten synlig evne til å lære? Nå som vi er i et tøft bearmarked, er denne typen spørsmål spesielt relevant.

 

Fra myter til fakta

Menneskers følelser er et tema som er omfattet med like mange myter som fakta. Selv har jeg forundret meg over påstander om at kvinner «lar seg rive med av følelser», mens de aller fleste som sitter i fengsel på grunn av problemer med følelseskontroll er menn. Jeg er naturligvis ingen fagekspert i psykologifaget, men jeg vet nok om finans og økonomi til å forstå at psykologien er et undervurdert område innen mitt eget fagområde. Derfor er nye resultater fra atferdsfinansfaget velkomne for å få en dypere forståelse av mennesket som investor.

I «Behavioural Investing» (2007) av James Montier vises til en fascinerende artikkel, «Investment Behavior and the Negative Side of Emotion» av Shiv et al. (2005), ført i pennen av forskere ved Stanford University, Carnegie Mellon University og University of Iowa. Her har artikkelforfatterne målt ulike forsøkspersoners atferd i en reell investerings- eller spillsituasjon. Forsøkspersonene ble delt inn i tre kategorier; normale deltakere, målpasienter og en kontrollpasientgruppe. Vi skal her fokusere på de normale deltakerne og målpasientgruppen fordi det ikke rokker ved konklusjonene å holde kontrollpasientgruppen utenfor.

De normale deltakerne er, som beskrivelsen indikerer, helt normale. Målpasientene kjennetegnes ved at de har en lett hjerneskade som hindrer evnen til normal følelsesmessig respons. Det er ingenting annet som kjennetegner målpasientene enn nettopp manglende evne til normale følelser gitt ulike stimuli. Årsaken til dette fraværet av et normalt følelsesliv kan være slag, kirurgi eller sykdom. Målpasientene har for øvrig samme IQ som de normale pasientene, så det er bare i gitte situasjoner at målgruppen oppfører seg annerledes enn normale personer. Fordelen med en slik målpasientgruppe er at man kan studere hvordan mennesker uten evnen til å føle normalt opptrer i konkrete situasjoner. Dette kan høres kynisk ut, men alle deltakerne ga sin tilslutning til forsøket, som igjen var godkjent av en komité for forsøk med mennesker ved University of Iowa.

 

Spillereglene

Da forsøksgruppene var etablert, kunne spillet begynne. Det var det enkleste av alle spill som ble satt i gang, nemlig kron og mynt. Hver deltaker ble utstyrt med 20 dollar. Før hvert myntkast kunne deltakerne velge om de ville spille eller stå over en runde. Hvis man valgte å spille, måtte man legge én dollar på bordet. Hvis man sto over, kunne man holde på pengene. Når det ble kron, fikk deltakerne 2,50 dollar for innsatsen på én dollar. Mynt førte derimot til tap av den dollaren man hadde lagt på bordet. Spillet gikk over til sammen 20 runder.

Det skal ikke så mye regneferdigheter til for å se at hver eneste runde har en positiv forventet avkastning. Regner man grundigere på forsøket, ser man at det bare er 13 prosent sannsynlighet for å gå ut av spillet med tap dersom man investerer i alle rundene. Ut fra hypotesen om myopisk tapaversjon (et tema jeg diskuterte i «Aksjemarkedets gåte» i mai i år), bør man forvente en mer forsiktig holdning til risikotaking fra de normale forsøkspersonene enn hos dem som ikke har evnen til å føle tapsaversjon. La oss se hva forsøkspersonene valgte å gjøre.

 
 


Optimal atferd tilsier at man burde investere 100 prosent av tiden. Det viste seg imidlertid at 83,7 prosent av målpasientgruppen valgte å investere, mens tilsvarende tall for de normale deltakerne lå på bare 57,6 prosent. Normalatferd gir følgelig suboptimal beslutningstaking, selv i situasjoner hvor deltakerne lett kunne regne seg frem til ideell atferd. Den suboptimale atferden blant de normale deltakerne stopper likevel ikke med dette. Grafen ovenfor viser at de normale ble mindre villige til å spille i neste runde etter et tap i forrige runde; bare 40,5 prosent valge å investere etter å ha gått på et tap. Snakk om å lukke øynene for penger på gaten. Det skal heller ikke så mye tallforståelse til for å se at mynten ikke endrer seg selv om man tapte en runde. Magiske mynter finnes ikke og sannsynligheten for tap og gevinst vil uansett holde seg på 50/50.

Grafen illustrerer også at målpasientgruppen ikke endret atferd og dermed spiller på en mer optimal måte enn de normale, helt i tråd med forskernes antakelser om kortsiktig tapsaversjon hos normale mennesker. Det hører med til forsøkshistorien at de normale i snitt endte opp med  22,80 dollar etter 20 runder, mens de lett hjerneskadde endte opp med 25,70 dollar. Avkastningen til de hjerneskadde var m.a.o. mer enn dobbelt så høy som hos de normale.

 

Erfaring hjelper ikke

Forsøket ga for øvrig også innsikt i testpersonenes evne til å lære. Hvorden utvikler lysten til å spille seg etter som man er med i flere runder på rad?

 
 


Grafen ovenfor er interessant lesning for dem som tror at vi mennesker er gode til å lære av våre atferdsmessige svakheter i en spillsituasjon. Lysten til å spille faller for hver påfølgende runde de normale deltok i, mens man ikke ser den samme utviklingen for målpasientene.


Bearmarkedets anatomi ligger i menneskehjernen
Hva har så dette eksperimentet med dagens markedssituasjon å gjøre? Vi har nettopp gått på én av tidenes smeller i aksjemarkedet. Det var bare fra 1930 til 1932 at et bearmarked spiste opp mer av aksjeformuen - målt i prosent - enn i dag; på begynnelsen av 1930-tallet falt markedet 86 prosent, mens det i dag har falt nærmere 50 prosent på det meste. Etter et slikt krakk er det helt i henhold til normal atferd å sky markedet som ilden. I tillegg vet vi at erfaring ikke gjør oss flinkere til å «spille» aksjemarkedet.

For å lykkes i markedet, tror jeg det er viktig å kjenne sine begrensninger. Det er årsaken til at forhåndsbestemte handelsregler kan hjelpe oss i kampen mot følelsene. Prisingen av markedet har nå kommet ned på et nivå som tilsier en høyere eksponering mot aksjer for de aller mest langsiktige. Når de sykliske pilene - representert ved ledende indikatorer - peker opp igjen, har man både markedsprisingen og det sykliske risikobildet med seg. Det har man ikke hatt på 20-30 år. Slikt er lett å se, men vanskeligere å gjøre for folk flest i praksis.

Gud har ikke skapt mennesket for at hvermannsen skal bli rik i aksjemarkedet. Det slår meg at religionene med sine bud (i alle fall de helt grunnleggende budene) eksisterer for å gjøre mennesket lykkelig mens det er på jorden. Disse religiøse budene og rådene er ikke enkle å følge, men vi vet at ulykke gjerne blir resultatet dersom man aldri følger noen dem. På samme vis finnes det bud i investeringssammenheng, som de verdiorienterte investorene er flinkest til å minne om (se bl.a. disse sitatene fra John Templeton).

Budene, eller rådene, er ikke enkle å følge - men all historisk erfaring tilsier at den legandariske verdiinvestoren John Templetons ord vil bli komme til heder og verdighet igjen: «Kjøp når andre er desperate etter å selge og selg når andre er grådig opptatt med å kjøpe».