Gå til sidens hovedinnhold

Spekulantens tap

Avkastningen i aksjemarkedet har uteblitt for mange som har puttet pengene sine i aksjer. Her vil jeg forsøke å belyse hva som gikk galt.

For bare fem eller ti år siden var det bred enighet om at «aksjer stiger i verdi på lang sikt». Nå som en global aksjeportefølje målt i norske kroner ikke har steget siden 1999 og Oslo Børs nådde en alle tiders høy sommeren 2007, er det sikkert mange som lurer på hva definisjonen av «lang sikt» er. I Japan er aksjemarkedet på samme nivå som i 1986, så spørsmålet er om det gir noen mening å definere «lang sikt». Poenget er at det ikke finnes en lov som betyr at aksjer vil stige over tid; hvis resultatveksten (pr. aksje) uteblir, er det ingen grunn til å vente på stigende aksjemarkeder.

Min erfaring er at de færreste spør seg hvor aksjeavkastningen kommer fra. I en tidligere artikkel fra april 2011 forsøkte jeg å redegjøre for de langsiktige driverne bak avkastningen i aksjer. Denne gang tenkte jeg å se hvordan driverne har utviklet seg fra tiår til tiår.

Grafen ovenfor er inspirert av bl.a. John C. Bogle, grunnleggeren av Vanguard, verdens eneste gjensidig eide fondsselskap (merk at fond kalles «mutual fund» i USA), jf. eksempelvis denne artikkelen fra september 2011. Her er aksjemarkedsavkastningen (c) delt opp i investeringsavkastning (a) og spekulativ avkastning (b) fra tiår til tiår, fra 1890 til i dag. Enkelt sagt er markedsavkastningen (c) summen (egentlig produktet) av den spekulative avkastningen (b) og investeringsavkastningen (a). Den spekulative avkastningen er endringen i prisingsmultippelen p/e, mens investeringsavkastningen er summen av veksten i resultatene pluss avkastningen fra utbytte (p/e-, resultat- og utbyttedata er hentet fra Robert Shillers hjemmeside). Alle tall i illustrasjonen er annualisert.

Den interesserte leser vil se at den spekulative avkastningen (b) noen ganger er positiv, mens den andre ganger er negativ. Det har å gjøre med det faktum at p/e-multippelen over tid ikke beveger seg i én retning; prisingsmultiplene har historisk kommet tilbake til snittet etter perioder med store avvik fra normalen.

Når det gjelder investeringsavkastningen (a), så har det vært en mer iøynefallende trend i denne; med unntak av ett tiår, 1930-tallet, har investeringsavkastningen alltid vært positiv. Dette har å gjøre med at veksten i den generelle økonomien, foretakssektoren og indeksens resultat pr. aksje stort sett har steget over tiårsperioder i løpet av de siste 140 årene. I tillegg kommer at utbetalt dividende kan bidra til å demme opp for manglende vekst i fundamentale nøkkeltall.

Når det gjelder de siste ti til 15 årene, ser vi at fraværet av avkastning skyldes negativ spekulativ avkastning; markedsmultipler som p/e var så høye på slutten av 1990-tallet at en normalisering av slike multipler har spist opp avkastningsbidraget fra utbytte og inntjeningsvekst; det er bare på 1940- og 1970-tallet at den spekulative avkastningen har vært lavere enn den var i tiåret fra og med 2000.

Fra en investors ståsted var det bare på 1930-tallet at verdier gikk tapt. Fraværet av avkastning i nyere tid skyldes at den spekulative avkastningen har bidratt negativt til markedsavkastningen.

Reklame

Denne strømavtalen har vært klart billigst i hele 2021