*Nettavisen* Nyheter.

To bulle menn rider igjen

Det tok to dager fra Dow Jones-indeksen satte en ny historisk toppnotering til et par av historiens største børsoptimister kom på banen igjen etter flere år i skyggen. Nye rekorder bringer gamle argumenter tilbake i motebildet.

I 1999 publiserte James K. Glassman og Kevin Hassett boken «Dow 36.000». Hovedpoenget i boken var at Dow Jones ville stige fra datidens nivå på omtrent 10.000 poeng til et nivå som var tre og en halv gang høyere innen 2005. Grafen nedenfor viser indeksens forløp fra 1999 til i dag.

Klikk på bildet for å forstørre.

 

Det intellektuelle poenget i «Dow 36.000» var at investorer alltid har overvurdert risikoen i aksjemarkedet. Glassman og Hassett viste til den anerkjente amerikanske professoren Jeremy Siegel, som hadde illustrert at aksjer ikke har vært mer volatile enn obligasjoner over lange tidsperioder. Det bør bemerkes her at University of Pennsylvania-professoren Siegel kjapt slo tilbake mot Glassman-Hassett; han likte ikke å bli tatt til inntekt for spådommen om «Dow 36.000»:

«Det er feil å si at aksjer er underpriset på dagens nivåer […] Den høye avkastningen de siste fem eller 15 årene kan ikke fortsette på noe som helst vis», repliserte Siegel i Wall Street Journal et par uker etter at Glassman-Hassett spådde Dow Jones i 36.000.

Glassman-Hassett-argumentet går ut på at man må sammenlikne den inverse av p/e-multippelen med statsobligasjonsrenten; hvis p/e-multippelen er 20, så sammenlikner man tallet 1/20 (den inverse av p/e-multippelen) med renten på 2,5 prosent – noe som danner argumentet for en dobling av aksjekursene. Selv om det er «Dow 36.000» som forbindes med Glassman-Hassett i dag, er det nok ikke riktig å tilskrive det intellektuelle poenget til de to forfatterne; allerede i juli 1997 sammenliknet den amerikanske sentralbanken e/p-multippelen (dvs. den inverse av p/emultippelen eller ganske enkelt «earnings yield») med renten på ti års statsobligasjoner i den såkalte Humphrey-Hawkins-rapporten.

Grafen ovenfor viser teoretisk verdi av Dow Jones-indeksen hvis statsrenten og «earnings yield» (det vil si den inverse av p/e-multippelen) holdes helt like. Merk at det er brukt resultatestimater i beregningen av «earnings yield» (e/p), i tråd med Humphrey-Hawkins-rapporten fra 1997 og Glassman-Hassett-argumentasjonen. Modellen i Humphrey-Hawkins-rapporten fra 1997 har senere blitt kalt Fed-modellen, og en lang periode var den like populær som den var enkel.

Grafen viser at Fed-modellen ga prognoser i mange år som liknet på de faktiske aksjeindeksverdiene, men siden 1998 har avvikene mellom modellverdier og faktiske indeksverdier vært store. Merk at Fed-modellen for tiden spår kurser som ligger langt over de faktiske kursene; på grunn av historisk lave tiårsrenter og høye resultatforventninger gir Fed- modellen et kursmål for Dow Jones-indeksen på mer enn 50 000 poeng.

Fordi Dow Jones gikk helt motsatt vei av Glassman-Hassett-spådommene fra årtusenskiftet, har vi hørt lite fra de to forfatterne de siste 13 årene (Glassman er i dag leder av George W. Bush Institute og Hassett er seniorforsker og direktør for økonomisk politikk ved American Enterprise Institute, en amerikansk konservativ tenketank). Alle kan bomme med spådommer, men det hjalp neppe at også Paul Krugman – som vant nobelprisen i økonomi i 2008 – avskrev Glassman- Hassett-arbeidet som «ganske dumt» (eng. «quite silly») i en kommentar i New York Times i februar 2000. Med andre ord var det ikke bare utfallet (at Dow Jones falt til 7.286 poeng innen 2005, i stedet for å stige til 36.000) som brakte Glassman-Hassett i vanry; kritikken fra de mer meritterte økonomene Siegel og Krugman diskrediterte også den intellektuelle verdien av «Dow 36.000».

14 år og en ny historisk Dow Jones-toppnotering senere kommer James K. Glassman nok en gang frem i lyset med spådommen «Dow 36.000». For litt over en uke siden skrev han en artikkel på Bloomberg under tittelen «Market Record Shows How to Get to Dow 36.000». Denne gang skriver Glassman uten hjelp fra Hassett, som er den mest meritterte økonomen av de to. Glassman bruker nøyaktig de samme argumentene som i 1999.

«En måte aksjemarkedet kan hoppe rett opp til 36.000 på, er om frykten forsvinner slike at p/e-multiplene stiger. Anta at earnings yield faller til fem prosent. Det ville bety at p/e-multiplene stiger til 20, en oppgang på 50 prosent hvis vi antar uendrede resultater pr. aksje», skriver han.

Så peker han på det faktum at aksjer også må ha hjelp av økonomisk vekst for å fortsette å stige fra et nivå hvor den inverse av p/e-multippelen (dvs. e/p-multippelen eller «earnings yield») er helt lik lange statsrenter. Siden 1999 har den amerikanske økonomien vokst med 1,9 prosent i snitt pr. år, men siden Den store resesjonen, som startet i desember 2007 og var over i juni 2009, har veksten vært bare 0,5 prosent i snitt pr. pr.

«Hvor fort kan den amerikanske økonomien vokse?», spør Glassman i Bloomberg-artikkelen. «Fire prosent er oppnåelig, men jeg satser på tre prosent. Hvis økonomien kommer seg kjapt opp dit, kommer vi kjapt til Dow 36.000 også».

Til sammenlikning tror 33 av 37 økonomier i Philly Feds «Survey of Professional Forecasters» at veksten i USA de neste ti årene vil bli under tre prosent årlig; ingen av dem tror på en vekst over 3,5 prosent.

I valget mellom å være «bull» (optimist) eller «bear» (pessimist) tror jeg det over tid lønner seg å være realist. Drømmer du om en dobling og mer i aksjekursene, er det bare å bestille et eksemplar av «Dow 36.000» på Amazon.com; i bokmarkedet selges den brukt for én cent (frakt kommer i tillegg). Et røverkjøp for dem som tror at markedet tar feil.

Nettavisen ønsker en åpen og levende debatt.

Her kan du enkelt bidra med din mening.

Annonsebilag