*Nettavisen* Nyheter.

Usannsynlig dårlige nyheter

Selv om den økonomiske veksten har gjort et svalestup, fortsetter de dårlige nyhetene å overraske ekspertene. De siste to månedene har nyhetsstrømmen i USA vært usannsynlig dårlig.

Måten markedet og økonomien fungerer på, tar folk fremdeles på senga. Av og til er det så man aner at det eneste man kan ta for gitt, er overraskelsene. «Guds veier er uransakelige», heter det i Bibelen og på handelshøyskolen sier man at «ingen vet hvor haren hopper». Det er ved det normale når vi overraskes av omverdenen, og mennesket har i all tid sloss mot tilfeldighetene.



Random walk

I det tradisjonelle finansfaget har man for lengst gitt opp kampen mot elementene. Resignasjonen har mange navn, og «random walk» er ett av dem - et begrep som ble popularisert av Burton Malkiels «A Random Walk Down Wall Street». Ifølge dette begrepet er det umulig å spå utviklingen i kapitalmarkedene. Når folk ser et markedsmønster eller får en idé om at børsen er dyr eller billig, så er dette ifølge den harde kjernen av ortodokse finansteoretikere ensbetydende med å se spøkelser på høylys dag; det finnes verken spøkelser eller trekk ved markedet som det er mulig å profittere på.

Selv mener jeg det er en forskjell mellom spøkelser og predikerbare mønstre i markedene; jeg vil tro det er vanskeligere å finne et gjenferd enn å se muligheter i markedet. Warren Buffett har flere ganger felt dom over akademias interesse for et bredere perspektiv på økonomi og finans; tidligere i år uttalte han at finansakademia «

eksisterer utelukkende for å gi den intellektuelle klassen noe å gjøre

». Nå betyr ikke denne typen kritikk at Buffett og andre er kunnskapsfiendtlige. For et par år siden ble det kjent at verdens rikeste mann donerte 85 prosent av formuen sin til

Bill & Melinda Gates Foundation

, som har som formål å blant annet styrke utdannelsesnivået og spre informasjonsteknologi.



Minste motstands vei

Selv om det er en del risiko og tilfeldigheter man ikke kan ta høyde for, mener jeg menneskets evige kamp mot tilfeldighetene har vært kronet med hell. I dagens tjenestebaserte økonomi er selv den verste økonomiske nedturen siden 1980- og 1970-tallet beskjeden i forhold til depresjonene man hadde minst én gang hvert tiår i århundrene før 1930-tallet; dagens risikostyring på overordnet samfunnsnivå er noe helt annet enn for 100 år siden.



Selv om Guds veier kanskje er uransakelige, betyr ikke det at man bør gi opp kampen med å forsøke å beskrive verden på et mer treffsikkert vis enn de ortodokse økonomene gjør i dag. På sett og vis er moderne finans som minste motstands vei. Det er en teori som tilsier at markedet aldri kan predikeres, noe som i verste fall kan ha fungert som et faglig alibi for å hardselge teknologiaksjer på slutten av 1990-tallet - uavhengig av gjeldende markedspriser. Ti år senere kan man få inntrykk av at samme agnostiske holdning til risiko og potensial kom til syne i kredittmarkedene, hvor rentedifferansen i forhold til risikofri rente falt til et historisk bunnivå, hvor man priset inn alt annet enn at økonomien kunne svinge med både fem, seks og sju standardavvik. Hvorfor ta hensyn til risiko og morgendagen når kursbevegelser er tilfeldige og verdi ikke er en god predikator på fremtidig, risikojustert kurspotensial?



Hva med økonomien?

Med tanke på at

80 til 90 prosent av aksjefondene i USA har blitt slått av et indeksfond

i 20-årsperioden fra 1979 til 1998, er det lett å gi etter for presset og gli inn i folden av dem som sverger til ortodoks finans.

Ifølge et paper fra 2007

, som tar utgangspunkt i en spørreundersøkelse blant 642 finansprofessorer, er mer enn to tredeler av finansakademia passivt investert - det sil vi at de ikke forsøker å slå markedet. Det er imidlertid nesten en tredel av den akademiske leiren som ikke bekjenner seg til det overveldende flertallet. Denne minoriteten beskriver for øvrig verdi og momentum som de meste fascinerende faktorene man kan profittere på i markedet. Fordi det alltid føles tungt å tilhøre mindretallet, kan man spørre seg hvorfor ikke alle finansakademikere tror på effisiente markeder. Hva kan det skyldes at noen velger å stå utenfor det trygge konsensus blant akademikerne?



Jeg tenkte denne gang å bruke svært kortsiktige bevegelser i økonomien som et innspill i debatten om «random walk». Forhåpentligvis kan dette innspillet om økonomiske bevegelser virke tankeprovoserende for dem som foretrekker idéen om tilfeldige bevegelser.



Overraskelser og økonomien

Hver dag presenteres makroøkonomiske nøkkeltall på Bloomberg. I for eksempel USA forsøker et titalls økonomer å spå utfallet av disse høyfrekvente tallene. Dermed har man to sett av tall å forholde seg til: Det første settet er estimatene på de snart forestående makrotallene og det andre er de faktiske makrotallene som slippes etter at estimatene er samlet inn. Avviket mellom faktisk makrotall og estimat er overraskelsen. Over tid er det en nær 50/50-fordeling mellom positive og negative makrooverraskelser. Nøytrale overraskelser, det vil si tall som kommer inn som ventet, gjør at antallet positive vs. negative makrooverraskelser ikke er nøyaktig 50/50. Siden 1997 har det i USA vært 48 prosent positive makrooverraskelser, jf. grafen nedenfor.



Klikk på bildet for å forstørre.

 



Grafen ovenfor viser hvor mange

positive

makrooverraskelser det har vært i USA i løpet av åtteukersperioder. Illustrasjonen dekker perioden fra 1997 til i dag. Den røde linjen angir snittobservasjonen på 48 prosent og siste observasjon ligger på 20 prosent. Andelen positive makrooverraskelser illustreres på løpende basis. I løpet av åtte uker inngår over 100 makrotall i beregningen. Å ende opp med 20 prosent positive overraskelser er med andre ord usannsynlig hvis man tar utgangspunkt i at makrooverraskelsene burde vært binomisk fordelt [sett følgende formel inn i Excel for å få et mer nøyaktig anslag på den binomiske sannsynligheten: =BINOMDIST(20,100,48%,TRUE)].



Det interessante med de nevnte makrooverraskelsene, er at de følger utviklingen i økonomien som sådan, jf. grafen nedenfor.



Klikk på bildet for å forstørre.

 



Her illustrerer den blå linjen vekstutviklingen i verdensøkonomien fra 2000 til 2006. Den røde linjen illustrerer hvilken vei de globale, høyfrekvente makrooverraskelsene går. Hvis økonomien stiger, ser man at makrooverraskelsene beveger seg i samme retning - som om makroøkonomene brukte siste observasjon som estimat på neste, eller ser i bakspeilet for å se rundt svingen. Den blå og den røde linjen i grafen er i praksis identiske; dette mønstret ses både når man aggregerer opp store mengder globale makro- og overraskelsesdata, og når man ser på hvert enkelt land isolert sett.



Nå er det ikke makroøkonomenes evner som prognosemakere som er poenget her, men det faktum at retningen på makrooverraskelsene er en god indikasjon på hvilken vei økonomien går. Når man har en overvekt av negative overraskelser, faller veksten i økonomien og omvendt. Det er når man innser dette at det blir interessant å spinne videre med tanken om «random walk» i både økonomien og markedet.



Hva er en trend?

Makrooverraskelsene følger et mønster som tilsier at makroøkonomene i perioder overraskes ensidig negativt eller positivt. Fordi makrooverraskelser og økonomien går i takt, er det naturlig å anta at den samme ensidigheten gjelder for økonomien som sådan. Dette er en annen måte å beskrive «

trend

» eller «

momentum

» på. Det er viktig for ortodokse finansteoretikere å betvile slike antydninger om trend i markedet fordi trend betyr at man kan forutsi bevegelser på et profitabelt vis ved å henge seg på observerte momentumbevegelser. For eksempel er den kjente finansprofessoren

Eugene Fama

, som er blant de viktigste forsvarerne av det ortodokse finansfaget og en implisitt trendskeptiker, godt kjent med momentumtematikken fordi han allerede på 1990-tallet var veileder for en doktorgradsstudent som skrev avhandlingen sin om momentum. Studenten det er snakk om var for øvrig med på å bygge opp Goldman Sachs Asset Managements kvanteavdeling, og han publiserte nylig et fascinerende paper om at

verdi og momentum kan observeres overalt

.



Enkelte vil kanskje reagere på at jeg i avsnittet ovenfor trakk en linje mellom økonomien og markedet, tilsynelatende uten videre. Det er en myte at aksjemarkedet lever frikoplet fra økonomien og det er en god tommelfingerregel at økonomien går den veien som aksjemarkedet går. Denne påstanden ble omtalt i

forrige blogg

, hvor et

lengre paper om emnet

ble belyst. Med andre ord kan trendegenskapene i de høyfrekvente makrooverraskelsene avdekke svært kortsiktige trender i de underliggende, høyfrekvente makrotallene - og fordi økonomien og aksjemarkedet er én og samme syklus, kan makrooverraskelsene brukes som en indikasjon på at man kan se både kortsiktige og mer langsiktige trendegenskaper i markedene.



For dem som plages av at det her er pekt på meget kortsiktige trender og høyfrekvente makrotall, er

Benoit Mandelbrots

tanker om markedsmønstre interessante. Den kjente matematikkprofessoren, som grunnla fraktalgeometrien, hevder at samme type markedsmønstre dukker opp uavhengig av tidsperspektiv; han mener med andre ord at mønstre som dukker opp på dagsbasis kan ses igjen i grafer som dekker måneder og år.


Det er bekvemt å anta at markedene er effisiente i henhold til ortodoks finansteori og avskrive markedets bevegelser som tilfeldige. I 2008 har vi sett en flom av makroøkonomiske nyheter som tilsier at tilfeldige bevegelser er en dårlig beskrivelse av den økonomiske utviklingen. Vi har en lang vei å gå før vi klarer å beskrive risiko fullt ut, og antakelsen om «random walk» er neppe løsningen på en bedre forståelse av økonomien, markedet og aktørene.

Nettavisen ønsker en åpen og levende debatt.

Her kan du enkelt bidra med din mening.