NA24.no

Lærdom fra Lehman

Lehman Brothers vakler, og viser at «billige» aksjer ikke alltid er billige.

(NA24-KOMMENTAR): Onsdag fremskyndet investeringsbanken Lehman Brothers presentasjonen av sin kvartalsrapport, kombinert med planer om salg av deler av virksomheten og andre krisetiltak.

Det skjedde etter at aksjen tirsdag stupte 45 prosent mens ryktene flommet. Onsdag falt aksjen nye 8 prosent, da at det ble kjent at Lehman tapte 3,9 milliarder dollar siste kvartal etter å ha nedskrevet finansielle eiendeler med 7,8 milliarder dollar.

Lehman svaier på kanten av det stupet som Bear Stearns, Fannie Mae, Freddie Mac og en rekke andre allerede har falt utfor.

Fokus er nå på eiendelene til Lehman og andre finansselskaper. Etter at deler av finansmarkedene har tørket helt inn, er det blitt svært vanskelig å sette en markedsverdi på for eksempel verdipapirer basert på amerikanske boliglån.

Men det er ikke bare eiendelene som er problemet. I tillegg er det blitt mye verre å tjene nye penger for Wall Street-firmaene enn i de gode gamle dagene. Dette gjør det vanskeligere å tette hullene som oppstår i balansen.

Er overskuddene bærekraftige?
For investorer illustrerer dette en fallgruve i jakten på «undervurderte» selskaper. Aksjekursen kan nok være lav i forhold til fundamentale nøkkeltall, som overskudd, kontantstrøm, utbytte eller bokførte verdier – men hvor bærekraftige er disse tallene?

Årene frem til i fjor var svært gode for finansaksjene, og i motsetning til IT-boomen på slutten av 1990-tallet var ikke finansboomen basert på pur fremtidstro. Finanssektoren tjente faktisk veldig mye penger.

Dette førte også til at mange «verdi-investorer», som jakter på undervurderte selskaper, investerte tungt i sektoren. Og ettersom kursene det siste året har rast, har mange gått enda tyngre inn.

Selv før denne ukens kollaps i Lehman-aksjen, var den priset så lavt som rundt 2-3 ganger gjennomsnittlig inntjening de siste årene. Dette nøkkeltallet (price/earnings) varierer mye, men et normalt nivå kan være i størrelsesorden 15.

Bill Miller er en av USAs mest kjente fondsforvaltere. Hans Legg Mason Value Trust slo S&P 500-indeksen femten år på rad frem til 2006. Men Miller har bommet forferdelig under finanskrisen det siste året. For eksempel pumpet han inn store summer i boliglånsselskapet Freddie Mac på stadig lavere kurser. Problemet var at fallet aldri stanset, og sist helg ble selskapet satt under administrasjon. Siden nyttår har Millers fond falt med rundt en tredjedel, omtrent dobbelt så mye som nedgangen for S&P 500-indeksen.

Problemet med finanssektoren var ikke at aksjene var for dyre i forhold til fundamentet, men at fundamentet var råttent.

Bobler er alltid lettere å få øye på i bakspeilet enn gjennom frontruta, men det kan være nyttig å se på ulike sektorers andel av verdiene på børsen. Dersom en sektor utgjør en stadig økende del av børsens verdier, gir det grunnlag for spørsmål: Er de økte verdiene basert på overskudd som ikke vil vedvare eller på overdrevne forventninger til fremtidige overskudd? Eller er dette faktisk en sektor som på varig basis vil stå for en større del av næringslivets overskudd?

Hvor mye skal finans veie?
Finanssektorens andel av S&P 500-indeksen i USA er i så måte interessant. Ved utgangen av 2006, før finanskrisen, utgjorde denne sektoren 22,3 prosent av den totale verdien av selskapene i indeksen. Det var en uvanlig høy andel.

De siste tallene fra Standard & Poor’s viser at andelen ved utgangen av forrige uke hadde falt til 15,8 prosent. Grovt sett tilsvarer det gjennomsnittsnivået siden 1990.

Men det betyr ikke nødvendigvis at fallet er over. Snittet siden 1990 trekkes opp av at tiårsperioden frem til 2007 var meget god for Wall Street-firmaene. Går vi tilbake til 1990, utgjorde finanssektoren bare 7,5 prosent av verdiene i S&P 500.

Ingen kan si nøyaktig hva den riktige vekten er, men det virker rart at finans skal stå for over 22 prosent av nåverdien av børsselskapenes fremtidige overskudd.

Flere utslag
I disse grafene kan man se de historiske vektene til flere deler av S&P 500-indeksen (oppdatert til slutten av april). Historikken viser påfallende utslag, ikke bare når det gjelder finans. Se for eksempel på de tre sektorene energi, telekom og informasjonsteknologi.

Energi veier nå 13,2 prosent, mens snittet siden 1990 er rundt 9 prosent. I 1999 var andelen nede i 5,6 prosent, og den som satset på energiaksjer da har gjort en kule.

Telekom utgjør nå 3,2 prosent, mot et snitt rundt 6 prosent. I 1999 var andelen oppe i 8,4 prosent – og denne sektoren har gjort det elendig i den etterfølgende perioden.

Informasjonsteknologi utgjør nå 16,0 prosent, mot et snitt rundt 14 prosent. Men i 1999 utgjorde IT utrolige 29,2 prosent av S&P 500 – og, ganske riktig: Også denne sektoren har gjort det elendig i den etterfølgende perioden.

Det er selvsagt ikke gitt at en sektor vil vende tilbake til sitt snitt. Verden endrer seg jo tross alt. Men det er grunn til å følge litt ekstra med når en sektor blir veldig mye mer eller mindre verdt i forhold til resten av markedet – slik vi så det med finans.

Are Slettaner tidligere leder for Nettavisens økonomiseksjon, ansvarlig redaktør i iMarkedet.no og redaktør i Finansavisen. Han jobber nå for NA24 fra Connecticut utenfor New York, og skriver blant annet daglige kommentarartikler.

Her kan du lese den siste ukens kommentarer:
EUs lakselus
Tomsing-forsvar i Terra-land
For store til å dø
Lær av Vollvik
Innvandrere og velferd

Og her kan du lese enda mer kommentarstoff fra NA24.

Mest sett siste uken

Lik Nettavisen her og få flere ferske nyheter og friske meninger!

sterke meninger

Nettavisen vil gjerne vite hva du mener om denne saken, og ønsker en frisk debatt i våre kommentarfelt. Vær saklig og respektfull. Les mer om Nettavisens debattregler her.

Gunnar Stavrum
sjefredaktør

comments powered by Disqus

Våre bloggere